Reddito fisso: dal cruise control alla guida attiva

Per gli investitori azionari, questo approccio ha spesso funzionato bene. I fondi indicizzati sono in genere a basso costo, trasparenti e di facile comprensione. 

Non sorprende che anche gli ETF obbligazionari e i fondi passivi a reddito fisso abbiano registrato una rapida crescita negli ultimi anni.

Ma le obbligazioni non sono semplicemente azioni con cedole allegate. I mercati del reddito fisso funzionano in modo diverso, in particolare quando le condizioni di negoziazione diventano più difficili. 

Gli investitori dovrebbero capire quando un approccio passivo è sufficiente e quando un intervento più attivo può aggiungere valore. 
Perché scegliere un approccio passivo?
Un fondo obbligazionario passivo replica un indice anziché cercare di superarlo. Gli investitori ottengono un'ampia esposizione al mercato senza dover pagare un gestore per prendere decisioni attive su tassi di interesse, crescita economica o singoli emittenti.

Il vantaggio è evidente. I costi sono generalmente inferiori, l’approccio è di facile comprensione e la performance può essere misurata rispetto a un benchmark trasparente. Nei mercati di grandi dimensioni e liquidi, ciò può risultare del tutto appropriato.

L’investimento passivo non è una scelta sbagliata. Le domande chiave sono se l’indice offra l’esposizione desiderata e se un fondo sia in grado di replicarlo in modo efficiente, una volta considerati i costi e le frizioni di mercato. 
Quando i maggiori emittenti guidano l’indice
È qui che gli indici obbligazionari si differenziano dagli indici azionari. 

Un indice azionario assegna generalmente ponderazioni maggiori alle società con un valore di mercato più elevato. Un indice convenzionale di obbligazioni societarie assegna ponderazioni maggiori agli emittenti con un debito in essere più elevato.

In altre parole, maggiore è il debito emesso da una società, maggiore può diventare la sua presenza nell’indice. Ciò non significa che si tratti di un investimento poco redditizio, ma implica che i pesi dell’indice siano determinati dall’emissione di debito piuttosto che da una valutazione dell’attrattività relativa.

Un fondo passivo deve accettare in linea di massima tali ponderazioni. Un gestore attivo, al contrario, può decidere se la remunerazione offerta da un determinato emittente sia sufficiente a fronte dei rischi connessi oppure selezionare un’obbligazione più attraente della stessa società.

Tale flessibilità è importante perché un singolo emittente può avere numerose obbligazioni in circolazione, ciascuna con scadenze, rendimenti, valute e posizioni diverse nella struttura del capitale. 
Il tracking è più difficile di quanto sembri
Gli indici obbligazionari possono contenere migliaia di titoli. Ad esempio, un benchmark globale investment-grade può includere oltre 18.000 obbligazioni, mentre un benchmark globale high-yield può contenerne più di 3.000. [1] 

Replicare con precisione tali benchmark non è né semplice né economico.

La maggior parte dei fondi obbligazionari passivi detiene quindi un campione rappresentativo anziché tutti i titoli che compongono l’indice. I loro gestori devono inoltre gestire le nuove emissioni, le variazioni di rating, i titoli in scadenza e i periodici ribilanciamenti dell’indice.

A differenza delle azioni, le obbligazioni societarie non vengono generalmente negoziate su una borsa centrale. La liquidità varia in modo significativo da un titolo all’altro. Alcune obbligazioni vengono negoziate frequentemente; altre possono essere difficili o costose da negoziare.

Di conseguenza, i fondi passivi potrebbero registrare un ritardo rispetto al proprio benchmark prima della deduzione delle commissioni. Nei mercati stabili tale divario può essere minimo. Nei periodi più volatili, quando la liquidità scarseggia, l’esecuzione delle operazioni può diventare più complessa. 
High yield: un percorso più accidentato
L’investimento passivo deve affrontare alcune delle sue maggiori sfide nel segmento high yield, dove gli emittenti hanno rating di credito più bassi.

Il mercato è in genere meno liquido e più diversificato rispetto a quello investment grade. La solidità finanziaria dei singoli mutuatari assume maggiore importanza, così come lo è evitare le società che potrebbero alla fine andare in default.

Nel segmento high yield, evitare un unico grande perdente può talvolta essere importante quanto individuare diversi vincitori.

I dati storici suggeriscono inoltre che gli ETF passivi high yield possano generare rendimenti inferiori a quelli del proprio indice di riferimento, pur continuando ad assumersi il rischio di replica (vedi grafico). [2]
 

Ciò non significa che i gestori attivi otterranno sistematicamente rendimenti superiori. Decisioni errate, un’eccessiva assunzione di rischio o commissioni elevate possono erodere qualsiasi vantaggio.

Il punto fondamentale è che la selezione del credito è importante. Gli investitori dovrebbero comprendere come vengono generati i rendimenti, come vengono controllati i rischi e se i risultati giustificano i costi sostenuti. 

Detto questo, la scelta non è sempre semplicemente tra passivo e attivo.
Una via di mezzo: l’investimento sistematico
Il dibattito tra approccio passivo e approccio attivo non è sempre una strada a due corsie.

Alcuni investitori cercano una via di mezzo: mantenere un’ampia esposizione al mercato, puntando al contempo a modesti miglioramenti dei rendimenti.

È qui che entra in gioco l’investimento sistematico.

Pensatelo come un investimento attivo con un regolamento dettagliato. Anziché affidarsi in larga misura al giudizio individuale o a grandi previsioni macroeconomiche, le strategie sistematiche utilizzano un quadro coerente per identificare le obbligazioni che appaiono più attraenti rispetto alle loro controparti.

L’obiettivo non è quello di discostarsi in modo significativo dal mercato, ma di prendere una serie di decisioni disciplinate che possano aggiungere valore nel tempo.

Per gli investitori che apprezzano la trasparenza dell’investimento passivo ma desiderano qualcosa di più della semplice esposizione all’indice, gli approcci sistematici rappresentano un’ulteriore opzione. 

Come per qualsiasi strategia di investimento, i risultati non sono garantiti e segnali diversi daranno risultati migliori in alcuni contesti rispetto ad altri. 
Quindi, passivo, attivo o un mix dei due?
I fondi obbligazionari passivi possono rappresentare una soluzione efficace per gli investitori alla ricerca di un’esposizione diversificata e a basso costo ai mercati liquidi.

La gestione attiva può rivelarsi più indicata laddove la liquidità è meno abbondante, la selezione del credito è più importante ed evitare gli emittenti più deboli può essere altrettanto prezioso quanto individuare quelli più solidi.

Per gli investitori che non vedono il dibattito come una scelta tra l’uno o l’altro, le strategie sistematiche si collocano a metà strada tra un fondo indicizzato tradizionale e un fondo attivo convenzionale.

In definitiva, l’approccio corretto dipende dagli obiettivi che si desidera raggiungere con il proprio portafoglio obbligazionario.

Il cruise control è utile su una strada libera e senza ostacoli. Ma quando le condizioni si complicano, è importante sapere chi è al volante.