Gli spread sono compressi, ma questo non significa che il credito in sterline sia costoso.

È un’argomentazione che ho sostenuto anch’io. Ma oggi non sono più convinto che racconti tutta la storia. 

Uno spread rappresenta il rendimento aggiuntivo offerto da un’obbligazione societaria rispetto a un titolo di Stato comparabile. Per le obbligazioni corporate di qualità più elevata denominate in sterline, questo rendimento extra si attesta oggi intorno allo 0,9%. I prezzi delle obbligazioni salgono quando i rendimenti scendono e, viceversa, scendono quando i rendimenti salgono.

Dal 2009, solo in tre occasioni lo spread è stato più contenuto alla fine di un trimestre. La media di lungo periodo, considerando la chiusura di ciascun trimestre, è di circa 1,6%.

Guardando solo a questo dato, capisco perché il credito in sterline possa sembrare caro. Ma non credo che lo spread racconti tutta la storia. Rappresenta infatti soltanto il rendimento aggiuntivo riconosciuto agli investitori per assumersi il rischio di credito, non il rendimento complessivo iniziale dell’obbligazione. E il rendimento complessivo è cambiato in modo significativo.

Lo spread è solo una componente del rendimento

Alla fine del 2021, le obbligazioni investment grade in sterline offrivano un rendimento del 2,06%. Lo spread rispetto ai titoli di Stato era pari all’1,14%, rappresentando quindi oltre la metà del rendimento complessivo.

Oggi, il rendimento di questo mercato è pari al 6,15%. Lo spread è appena dello 0,9% e rappresenta meno del 15% del totale. Ciò significa che la componente riconducibile ai titoli di Stato sottostanti rappresenta circa il restante 85%.

Lo spread continua naturalmente ad avere un ruolo importante. Compensa gli investitori per una serie di rischi, tra cui eventuali downgrade del merito di credito, default e la difficoltà di vendere le obbligazioni nelle fasi di maggiore stress dei mercati. Ma non credo sia l’unico dato da considerare nel valutare il potenziale risultato dell’investimento.

Quando i titoli di Stato offrivano rendimenti intorno all’1%, era soprattutto lo spread a dover rendere interessante l’investimento agli occhi degli investitori. Oggi, invece, la maggior parte del reddito deriva già dai rendimenti dei titoli di Stato, ancora prima di assumere il rischio di credito aggiuntivo.

Un reddito più elevato offre un maggiore cuscinetto di protezione

Un reddito iniziale più elevato, derivante dal pagamento delle cedole, può anche offrire una maggiore protezione quando i mercati si muovono in direzione sfavorevole agli investitori.

Le obbligazioni investment grade in sterline, con una durata media di circa 5,5 anni, offrono oggi un rendimento superiore al 6%. Se i rendimenti dei titoli di Stato rimanessero invariati, gli spread dovrebbero aumentare di circa 1,1 punti percentuali, raddoppiando dallo 0,9% a circa il 2%, per azzerare un anno di reddito.

Alla fine del 2021, queste obbligazioni avevano una scadenza media di circa otto anni e mezzo e offrivano un rendimento intorno al 2%. Un ampliamento degli spread di circa 0,25 punti percentuali sarebbe stato sufficiente ad azzerare il reddito generato.

Si tratta di un esempio a scopo illustrativo, non di una previsione. Mostra però perché due periodi caratterizzati da spread compressi possano presentare profili di rischio differenti. Oggi, il livello più elevato di reddito offre un cuscinetto di protezione molto più ampio.

Spread compressi: il dibattito non finisce qui

Tutto questo non significa che il credito in sterline sia a buon mercato. Le obbligazioni societarie offrono oggi una remunerazione aggiuntiva per il rischio di credito inferiore rispetto ai livelli storici. E continuo a ritenere che alcune aree di questo mercato non offrano ancora un valore sufficiente.

Ma rendimenti complessivi elevati e spread compressi possono coesistere. Entrambe le affermazioni sono vere, anche se una tende a prevalere nel dibattito.

Inviterei quindi gli investitori a chiedersi non solo quale rendimento complessivo stanno ottenendo, ma anche di quanto dovrebbero aumentare gli spread prima di assorbire il reddito generato in un anno.

Da questa prospettiva, il credito investment grade in sterline appare meno caro di quanto potrebbe suggerire un’analisi tradizionale basata esclusivamente sugli spread.

Non sto sostenendo che sia opportuno assumere un rischio di credito significativamente maggiore. Ma ho smesso di considerare l’affermazione “gli spread sono ai livelli più compressi” come un motivo automatico per vendere.

L’errore più costoso, in questo ciclo del credito, potrebbe non essere quello di detenere obbligazioni con spread compressi. Potrebbe essere rinunciare a un rendimento del 6% solo perché un grafico ci suggerisce di farlo.

Fonte dei dati: Bloomberg Sterling Aggregate Corporate Index, inclusi spread corretto per le opzioni (option-adjusted spread), rendimento e duration, e rendimento del Gilt britannico generico a 10 anni. Dati aggiornati al 29 settembre 2026. Nota: tutte le opinioni espresse sono dell’autore.

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