Staatsanleihen: Anlegen in Zeiten einer weniger berechenbaren Fed

Durch Forward Guidance, Konjunkturprognosen und sorgfältig gesteuerte Kommunikation gaben die US-Währungshüter oft deutliche Hinweise auf die voraussichtliche Richtung der Zinssätze. 

Die Federal Reserve (Fed) selbst beschreibt die „Forward Guidance“ als ein Instrument, mit dem der voraussichtliche künftige Kurs der Geldpolitik kommuniziert und die aktuellen finanziellen Rahmenbedingungen beeinflusst werden. 

Diese Situation könnte sich nun ändern.

Unter Fed-Vorsitzendem Kevin Warsh dreht sich die Debatte nicht nur darum, ob die Zinsen steigen oder fallen. Eine wichtigere Frage ist, ob die Märkte in eine Phase eintreten, in der die Fed weniger Orientierung gibt, sich Anleger stärker auf eingehende Daten verlassen und ein breiteres Spektrum an geldpolitischen Ergebnissen in die Märkte eingepreist werden muss. 

Erste Anzeichen deuten in diese Richtung, auch wenn es noch zu früh ist, um eindeutige Schlussfolgerungen zu ziehen.

Weniger Orientierungshilfen, mehr Daten

Eines der prägenden Merkmale der jüngsten Geldpolitik war die Bereitschaft der Fed, ihre Absichten im Voraus zu signalisieren. Sollte dieser Ansatz an Bedeutung verlieren, könnten Konjunkturdaten zu noch wichtigeren Treibern der Marktpreisbildung werden.

Dies scheint weitgehend mit Warshs langjährigen Ansichten übereinzustimmen. Vor seinem Amtsantritt als Vorsitzender argumentierte er, dass Zentralbanken besser beraten seien, sich alle Optionen offen zu halten, anstatt immer detailliertere Prognosen zu veröffentlichen, die künftige Entscheidungen einschränken könnten. 

Wenn Zentralbanken weniger explizite Signale geben, müssen die Märkte die wirtschaftlichen Entwicklungen selbst interpretieren. Inflationsberichte, Arbeitsmarktdaten und Wachstumsindikatoren könnten daher zu stärkeren und häufigeren Marktbewegungen führen, da Anleger den wahrscheinlichen geldpolitischen Kurs neu bewerten. 

Jenseits der Debatte um „Falken“ und „Tauben“

Die Märkte sind oft versucht, Zentralbanker entweder als “falkenhaft” (hawkisch) oder als “taubenhaft” (dovish) einzustufen. Im Fall von Warsh könnte dies jedoch zu vereinfachend sein.

Seine Äußerungen seit seinem Amtsantritt deuten auf ein starkes Bekenntnis zur Preisstabilität hin. Im vergangenen Monat erklärte er vor dem Kongress, die Fed habe „keine Toleranz gegenüber anhaltend erhöhter Inflation“ und bezeichnete die Wiederherstellung der Preisstabilität als zentrales Ziel. 

Gleichzeitig hat Warsh Überprüfungen der Kommunikation der Fed, der Datenquellen, der Produktivitätstrends, der Bilanzpolitik und der Inflationsrahmen eingeleitet. Er hat zudem die Bedeutung des Produktivitätswachstums und die potenziellen wirtschaftlichen Auswirkungen von Investitionen im Bereich der künstlichen Intelligenz hervorgehoben. 

Anstatt zu fragen, ob Warsh eine falken- oder taubenhafte Haltung vertritt, sollten Anleger ihr Augenmerk lieber darauf richten, wie sich sein geldpolitischer Rahmen weiterentwickelt. 

Sollten sich die Produktivitätsgewinne als stärker als erwartet erweisen, könnte sich die Fähigkeit der US-Wirtschaft, ohne Inflationsdruck zu wachsen, erhöhen. Bleibt die Inflation hingegen hartnäckig, muss die Geldpolitik möglicherweise länger restriktiv bleiben. So oder so könnte sich die Bandbreite plausibler Entwicklungen erweitern.

Warum „Laufzeitprämien“ wichtig sind

Die wichtigste Auswirkung eines unsichereren geldpolitischen Umfelds auf den Markt ist möglicherweise nicht die Höhe der kurzfristigen Zinsen. Entscheidend könnte vielmehr sein, welche Risikoprämie Investoren für Unsicherheit verlangen.

Die Renditen längerfristiger US-Staatsanleihen werden nicht nur von den Erwartungen hinsichtlich künftiger Leitzinsen beeinflusst. Sie beinhalten auch eine sogenannten „Laufzeitprämie“ (Term Premium) – eine Entschädigung für die Risiken, die mit dem Halten von Anleihen mit längerer Laufzeit verbunden sind. 

Wenn die Märkte weniger sicher sind, wie die Fed künftig reagieren wird – welche Informationen am wichtigsten sind, welche Risiken sie zu tolerieren bereit ist und wie sie konkurrierende wirtschaftliche Ziele gegeneinander abwägt –, könnten Anleger eine höhere Entschädigung für das Halten von Anlagen mit langer Laufzeit verlangen. 

In einem solchen Umfeld könnten die Renditen längerfristiger US-Staatsanleihen auf einem hohen Niveau bleiben, selbst wenn sich die Erwartungen hinsichtlich der kurzfristigen Zinsen nur geringfügig ändern.

Diese Unterscheidung ist wichtig, da sich Anleger häufig darauf konzentrieren, den nächsten Schritt der Fed vorherzusagen. In einem weniger vorhersehbaren Umfeld könnte es ebenso wichtig werden, zu verstehen, wie Unsicherheit von den Märkten eingepreist wird.

Die Frage der Bilanz

Ein weiterer wichtiger Aspekt ist die Bilanz der Fed. Entscheidungen bezüglich des Umfangs ihrer Vermögensbestände und des Bilanzabbaus können erhebliche Auswirkungen auf die Liquiditätslage und die Renditen längerfristiger Anleihen haben.

Warsh hat eine Überprüfung des Bilanzrahmens der Zentralbank eingeleitet, einschließlich des sogenannten “Ample-Reserve-Regimes”, das mit umfangreichen Anleihebeständen der Fed verbunden ist. Reuters berichtete, dass er betont habe, dass etwaige Änderungen sorgfältig abgewogen, öffentlich kommuniziert und schrittweise eingeführt würden. 

Das bedeutet nicht, dass eine größere Änderung unmittelbar bevorsteht. Es deutet jedoch darauf hin, dass Anleger nicht nur die Zinspolitik im Auge behalten sollten, sondern auch, wie die Fed die Rolle ihrer Bilanz bei der Gestaltung der finanziellen Rahmenbedingungen einschätzt.

Was all dies für Anleger bedeutet

Eine Fed, die weniger stark auf Leitlinien setzt, birgt sowohl Risiken als auch Chancen.

Die Risiken liegen auf der Hand. Größere Unsicherheit kann zu heftigeren Marktreaktionen, volatileren Kursen und einer höheren Wahrscheinlichkeit dafür führen, dass sich die Erwartungen hinsichtlich der Geldpolitik rasch verschieben.

Größere Unsicherheit kann jedoch auch zu einer Streuung der Marktmeinungen führen. Wenn sich die Anleger hinsichtlich der Aussichten stärker uneinig sind, können häufiger Preisineffizienzen auftreten. Für aktive Zinsmanager kann dies Chancen eröffnen, falsch bewertete Erwartungen in verschiedenen Bereichen der Zinsstrukturkurve auszunutzen.

Dies deutet nicht auf eine bestimmte Anlagestrategie hin. Vielmehr legt es nahe, dass die Unsicherheit selbst zu einem wichtigeren Markttreiber werden könnte, als es viele Anleger im letzten Jahrzehnt gewohnt waren.

Eine Rückkehr zur Unsicherheit

Die wichtigste Konsequenz einer von Warsh geführten Fed dürfte nicht in einem dauerhaft höheren oder niedrigeren Zinspfad bestehen. Vielmehr könnte es eine Rückkehr zu einem Umfeld sein, in dem die Märkte weniger Orientierungshilfen von der Notenbank erhalten und wirtschaftliche Entwicklungen stärker selbst interpretieren müssen.

Das könnte eine größere Sensibilität gegenüber Konjunkturdaten, eine stärkere Beachtung von Laufzeitprämien und eine erneute Fokussierung auf die Bilanz der Fed bedeuten. Es könnte auch ein anspruchsvolleres, aber potenziell chancenreicheres Umfeld für aktive Anleger schaffen.

Warsh ist erst seit kurzer Zeit im Amt, und sein geldpolitische Rahmen befindet sich noch in der Entwicklung. Die Märkte sollten daher vorsichtig sein, wenn es darum geht, pauschale Schlussfolgerungen zu ziehen. 

Dennoch wird die Möglichkeit einer weniger vorhersehbaren Fed bereits zu einem wichtigen Faktor für Anleger.