Cómo obtener rentabilidad en renta fija sin asumir riesgos excesivos

A pesar del reciente repunte en la demanda de bonos, tanto entre los inversores institucionales como wholesale, las asignaciones siguen estando estructuralmente infraponderadas en bonos. 

Los bonos corporativos con calificación de grado de inversión ofrecen rendimientos en torno al 5,5%, mientras que el high yield global se sitúa por encima del 7%. Dado que los rendimientos iniciales siguen siendo el principal motor de la rentabilidad futura, esto hace que la clase de activos resulte más atractiva de lo que lo ha sido durante la mayor parte de la última década, ya que ofrece ingresos y potencial de rentabilidad total, además de diversificación frente a la renta variable y los activos alternativos.
 

Además, este rendimiento está disponible sin necesidad de aumentar la duración, ya que las curvas, aunque ya no están invertidas, siguen siendo relativamente planas en términos históricos. Por ello, los inversores no necesitan alargar el plazo hasta siete u ocho años para encontrar rendimientos atractivos. Pueden mantener posiciones a corto plazo, minimizar la volatilidad y el riesgo de tipos de interés, y seguir obteniendo un cupón significativo en el extremo corto de la curva. 

Nueva década, nuevas oportunidades

Nuestro equipo macroeconómico prevé que esta década será muy diferente a la anterior. La década anterior se caracterizó por la flexibilización cuantitativa, unos rendimientos extremadamente bajos y una inflación que luchaba por alcanzar su nivel objetivo, especialmente en Europa. Esta se ve marcada por acontecimientos geopolíticos y un entorno más inflacionista, y ahora es probable que la inflación se sitúe por encima del objetivo, incluso en Europa.

En cuanto a la renta fija, esto significa que los rendimientos se mantendrán estructuralmente más altos de lo que los inversores han estado acostumbrados en los últimos 15 años, y que habrá más volatilidad en los mercados de deuda pública a lo largo de toda la curva.

Estas condiciones crean importantes oportunidades para actuar de forma táctica, pero predecir los cambios de tendencia resultará difícil. Será fundamental elegir con cuidado los momentos de entrada y salida. 

A grandes rasgos, actualmente vemos oportunidades interesantes en el crédito corporativo de alta calidad, que sigue siendo atractivo en términos ajustados al riesgo. El crédito privado con calificación de grado de inversión también parece atractivo y es muy diferente del crédito privado de menor calidad, los préstamos directos y los préstamos middle-market. 

Los mercados emergentes ofrecen oportunidades en países con fundamentales en mejora y un entorno de políticas favorables. También vemos áreas selectas de crédito titulizado que merece la pena mantener, en particular las obligaciones de préstamos garantizados (CLO) de alta calificación con calificación AAA, AA y A. 

Los diferenciales de crédito se encuentran ajustados en la mayoría de los mercados de crédito, incluidos los de grado de inversión, high yield  y algunos segmentos del crédito privado, a pesar de que los fundamentales siguen siendo extremadamente sólidos.  Por ello preferimos las áreas donde las valoraciones siguen siendo razonables. 
Dados los diferenciales  actuales, nos gusta más el crédito de mayor calidad. Nuestra atención se centra actualmente en el segmento crossover de corto plazo con calificaciones BB y BBB, donde nuestro objetivo es obtener un nivel atractivo de rendimiento por unidad de riesgo. Los bonos de nivel 2 con vencimiento a corto plazo y los híbridos corporativos pueden constituir asignaciones básicas relevantes en este entorno, siempre que se mantengan a corto plazo. 

El sector financiero y la banca siguen siendo atractivos, con unos fundamentales que siguen siendo muy sólidos en un momento de considerable incertidumbre en otros sectores. En términos marginales, preferimos Europa y los mercados emergentes a EE. UU. Los diferenciales de crédito estadounidenses están ajustados, con varios factores técnicos negativos, incluida la emisión de los hiperescaladores. 

El papel de la duración ante la evolución de los riesgos

Los riesgos han evolucionado en los últimos 24 a 36 meses, pasando de la inflación a los obstáculos para el crecimiento, incluidos los acontecimientos en Oriente Medio y las crisis arancelarias del año anterior.  Dicho esto, en términos generales los riesgos siguen siendo geopolíticos. 

Las valoraciones bursátiles han ignorado en gran medida tanto las preocupaciones arancelarias como el conflicto en Oriente Medio y han seguido subiendo, lo que hace que el riesgo sea asimétrico. Una escalada de estos conflictos no es nuestro escenario base, pero no creemos que los mercados la hayan descontado de forma efectiva. 

Otro riesgo es de carácter fiscal. Ya se ha traducido en volatilidad en los tipos de interés y en un aumento de los rendimientos de la deuda soberana y del Tesoro, tanto en Europa como en EE. UU. Los déficits están aumentando a ambos lados del Atlántico, junto con un mayor gasto, lo que ejerce una presión al alza sobre los rendimientos de los bonos del Estado. Esperamos que esta situación persista durante los próximos 12 a 24 meses.

A más corto plazo, las subidas de tipos serán un factor clave. Los mercados están tratando de descontar una o dos subidas, aunque algunos inversores no esperan ninguna por parte de EE. UU. Cualquier factor que haga que la Reserva Federal adopte una postura más agresiva probablemente lastraría los mercados de renta variable y los diferenciales de crédito. Nuestro equipo de tipos de interés cree que el riesgo de subida de tipos en EE. UU. ha aumentado, pero que ahora podría estar sobrevalorado en los precios de mercado. Esperamos otra subida en Europa, mientras que es probable que el Banco de Inglaterra mantenga los tipos sin cambios. 

De cara al futuro, el contexto macroeconómico debería seguir siendo favorable para la renta fija. Prevemos que el crecimiento mundial se mantenga moderado, pero positivo, en torno al 3%, con EE. UU. cerca del 2% y Europa más cerca del 1%. La inflación debería seguir una tendencia a la baja, aunque de forma desigual. Europa, Reino Unido y algunas zonas de los mercados emergentes están más expuestas a los precios de la energía, mientras que EE. UU. está más protegido al ser un exportador neto de energía. 

Los cambios en la política de los bancos centrales ya están, en su mayor parte, descontados por el mercado, y vemos unas perspectivas crediticias relativamente benignas. Las tasas de impago pueden aumentar, pero deberían mantenerse dentro de unos límites manejables. 
Esperamos que los diferenciales de crédito terminen el año ligeramente más amplios, aunque el entorno macroeconómico y la demanda de los inversores centrados en el rendimiento deberían limitar ese movimiento. 

Conclusiones

El único cambio que, en nuestra opinión, los inversores deberían plantearse introducir ahora en sus carteras es reducir su exposición al efectivo. Históricamente, el efectivo ha obtenido un rendimiento inferior al del crédito a corto plazo, y el diferencial adicional respecto a un fondo  monetario o de liquidez está motivando cada vez más conversaciones con los clientes. 

Este artículo se publicó originalmente en Investment Week.