Durante décadas, los inversores se han guiado por una regla empírica sencilla: cuando los mercados de renta variable se tambalean, los bonos aportan estabilidad.

Esa relación sigue siendo válida en muchos casos, pero los recientes movimientos del mercado han servido para recordar de forma contundente que se trata de algo condicional, no garantizado.

En marzo, los mercados de bonos mundiales sufrieron una de las caídas más pronunciadas de los últimos años. Los rendimientos subieron bruscamente en Estados Unidos, el Reino Unido y Europa, incluso mientras los mercados de renta variable se veían sometidos a presión.

El detonante no fue la desaceleración del crecimiento ni las tensiones financieras, sino una crisis inflacionaria, ya que el conflicto entre EE. UU. e Irán empujó los precios del petróleo por encima de los 100 dólares el barril. El resultado resultó inquietantemente familiar para 2022, ya que tanto las acciones como los bonos perdieron valor al mismo tiempo.

Para los inversores que dependen de los bonos para la diversificación y la estabilidad del capital, este episodio plantea una pregunta incómoda pero necesaria: ¿qué ocurre cuando los bonos dejan de comportarse como se espera?

Por qué cayeron los bonos cuando los inversores esperaban protección

Los bonos del Estado suelen describirse como «libres de riesgo». En cierto sentido, eso es cierto: el riesgo de impago de los gobiernos de los mercados desarrollados es extremadamente bajo. Pero la mayoría de los inversores no pierden dinero en los mercados de bonos por impagos, sino por la duración.

La duración mide la sensibilidad del precio de un bono a las variaciones de los tipos de interés. Cuanto más largo es el vencimiento, mayor es la sensibilidad. A modo de orientación aproximada, un bono con una duración de diez años caerá alrededor de un 10 % si los rendimientos suben un punto porcentual, manteniéndose constantes el resto de variables.

Ese fue el problema en marzo. El aumento de los precios del petróleo reavivó los temores de que la inflación se mantuviera más persistente de lo esperado. Los mercados se vieron obligados a replantearse la trayectoria de la política de los bancos centrales, lo que empujó al alza los rendimientos en toda la curva, especialmente en los vencimientos más largos (véase el gráfico 1).

Al mismo tiempo, cambió algo más: las primas de plazo. Se trata de la compensación adicional que exigen los inversores por mantener bonos a largo plazo cuando aumentan la incertidumbre y la volatilidad de la inflación. Cuando las primas de plazo aumentan, los rendimientos a largo plazo pueden subir incluso si crecen las preocupaciones sobre el crecimiento, lo que deja a los bonos de alta duración expuestos desde múltiples frentes. El resultado fue una combinación poco habitual e incómoda: un periodo en el que mantener simultáneamente bonos y acciones no fue positivo. 

Reconsiderar el riesgo: menos duración, más resiliencia

Episodios como este están llevando a los inversores a reevaluar cómo distribuyen el riesgo dentro de sus carteras. En lugar de buscar una mayor duración o confiar en los bonos como amortiguadores automáticos, muchos están reorientando su enfoque hacia la preservación del capital y el control de los resultados.

En las asignaciones de bonos, eso suele significar reducir la sensibilidad a los movimientos de los tipos de interés y dar prioridad a la certeza del flujo de caja. Las estrategias de bonos a corto plazo —que suelen invertir en vencimientos de uno a tres años— están diseñadas precisamente para eso.

En comparación con los bonos a más largo plazo, las estrategias de vencimiento corto dependen mucho menos de acertar en la trayectoria futura de los tipos de interés. Se sitúan más cerca del vencimiento, experimentan menos volatilidad en los precios y, a menudo, permiten a los inversores mantener los bonos hasta su amortización si los mercados se vuelven turbulentos.

Por qué los bonos a corto plazo se comportan de forma diferente

Para comprender su atractivo, conviene volver a los principios básicos. La duración es el riesgo principal en la mayoría de los bonos. Cuanto mayor sea la duración, más fluctuará el precio de un bono cuando cambien los rendimientos.Por eso, durante los movimientos bruscos de los tipos de interés, la volatilidad tiende a concentrarse en el extremo largo de la curva de rendimientos.

Los bonos a corto plazo simplemente conllevan menos riesgo de duración. Cuando los rendimientos suben, los precios siguen bajando, pero normalmente en mucha menor medida. En la práctica, eso puede suponer una diferencia significativa en las caídas durante las ventas masivas provocadas por la inflación.

Igualmente importante es que ahora los ingresos están desempeñando un papel más importante. Cuando los rendimientos son más altos, una mayor parte de la rentabilidad total proviene de los ingresos contractuales —lo que se conoce como «carry»— en lugar de la revalorización del precio. En el caso de los bonos a corto plazo, esa fuente de ingresos llega antes y proporciona un colchón frente a movimientos adversos de los rendimientos (véase el gráfico 2).

En el contexto actual de curvas de rendimiento ascendentes, esta dinámica ha cobrado un interés especial. Las estrategias a corto plazo pueden generar ahora rendimientos competitivos —y, en algunos casos, superiores— a los del efectivo, sin asumir el mismo nivel de riesgo de tipos de interés que los bonos a más largo plazo.

Income frente a duración: ¿qué es lo que realmente poseen los inversores?

Los inversores suelen pensar que «poseen bonos». En realidad, están eligiendo una combinación de dos exposiciones: el rendimiento, procedente de los flujos de caja contractuales durante un horizonte definido; y la duración, una apuesta por que los rendimientos bajarán (o al menos no subirán) y que las primas de plazo se mantendrán estables. En mercados tranquilos, esas exposiciones pueden complementarse. En episodios de inflación, pueden divergir bruscamente.

El mes de marzo demostró lo dolorosa que puede ser la exposición a la duración cuando las preocupaciones inflacionistas impulsadas por el petróleo empujan al alza tanto las expectativas de tipos como las primas de plazo al mismo tiempo.

Mientras tanto, los enfoques de renta a corto plazo inclinan la balanza de forma decisiva hacia el cobro mientras se espera, en lugar de depender de resultados macroeconómicos favorables.

Un papel más resistente para los bonos

Las carteras de renta a corto plazo no están exentas de riesgo y no son inmunes a la volatilidad. El riesgo de crédito, las condiciones de liquidez y los movimientos inesperados de los tipos siguen siendo importantes. Pero en un entorno en el que las crisis inflacionistas se propagan más rápido de lo que los bancos centrales pueden responder, su perfil de riesgo parece cada vez más relevante.

El argumento a favor de los vencimientos cortos ya no se basa en maximizar la rentabilidad. Se trata de controlar la trayectoria de los resultados: amortiguar las caídas, mejorar la previsibilidad y reconstruir la resiliencia dentro de las carteras. Cuando los bonos dejan de comportarse como se esperaba, se recuerda a los inversores que el vencimiento y la estructura de los flujos de caja son importantes. En el mundo actual, la renta fija a corto plazo vuelve a ganarse su lugar como fuerza estabilizadora.