¿Por qué los rendimientos de los bonos asiáticos se han mantenido estables o han bajado, mientras que los de EE. UU. y Europa han subido?

Parte de la reacción inicial del mercado fue técnica y a corto plazo. La magnitud de la venta masiva a nivel mundial llevó a los inversores a buscar liquidez, principalmente en bonos del Tesoro estadounidense y bonos alemanes. Sin embargo, también influyeron factores estructurales, posiblemente mucho más relevantes.

Tomemos como ejemplo los riesgos macroeconómicos divergentes. La inflación en gran parte de Asia se sitúa en los niveles objetivo o por debajo de ellos, y es probable que se modere aún más a medida que los obstáculos al crecimiento mundial lastren el comercio. Además, el debilitamiento del consumo interno obligará a bajar la inflación. Como importante importador de productos energéticos, Asia se beneficia considerablemente de la caída de los precios del petróleo y otras materias primas. En todo caso, la deflación es el mayor reto para algunos países.

Por el contrario, Estados Unidos se enfrenta a riesgos para el crecimiento, mientras que los aranceles y las nuevas tasas impulsarán la inflación. La Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) ha dejado claro que ya no puede dar por sentada una inflación estable y en descenso. La errática política monetaria complica aún más las perspectivas. La estanflación es ahora una posibilidad real.

Mientras tanto, Europa ha adoptado una política fiscal más agresiva para contrarrestar los obstáculos comerciales y reforzar el gasto en defensa. Los países tendrán que financiar esta política fiscal expansionista mediante la emisión de deuda, lo que plantea riesgos para el suministro de bonos europeos.

¿A qué factores deben prestar atención los inversores asiáticos en Estados Unidos?

Los aranceles de Trump han erosionado en parte la credibilidad de EE. UU. y el estatus de «refugio seguro» de los bonos del Tesoro. Los grandes fondos soberanos, los inversores institucionales internacionales y los bancos centrales asiáticos están cuestionando su elevada exposición a los bonos del Tesoro estadounidense. La naturaleza impredecible de la política y el actual contexto geopolítico hacen que la exposición a EE. UU. conlleve un riesgo mucho mayor que antes.

Algunos políticos estadounidenses han llegado incluso a plantear lo impensable: el impago selectivo de los bonos del Tesoro en manos de China. Recientemente, Stephan Miran, presidente del Consejo de Asuntos Económicos, propuso cobrar a los tenedores de deuda estadounidense una comisión de «custodia» para desincentivar las tenencias extranjeras, que se consideran un pasivo. La medida también es un intento de debilitar el dólar para recuperar la competitividad comercial. Ambas medidas equivaldrían a un impago y podrían dar lugar a nuevas rebajas de la calificación crediticia.

La independencia de la Fed se ha puesto en tela de juicio. El presidente Trump pidió abiertamente la destitución del presidente de la Fed, Jerome Powell, aunque más tarde se retractó. Cualquier indicio de debilitamiento de la autonomía de la Fed podría socavar su capacidad para establecer una política prudente y combatir eficazmente la inflación.

¿Se trata de una tendencia temporal o de algo más estructural?

Los inversores internacionales han dejado clara su opinión a corto plazo. China y Japón están reduciendo su exposición a los bonos del Tesoro estadounidense. Que se trate de una tendencia temporal o de un cambio estructural depende de las definiciones y los horizontes de inversión. Lo que está claro es que el entorno político actual y el proceso de toma de decisiones impredecible probablemente persistirán durante los próximos años. Los resultados de las elecciones estadounidenses determinarán entonces si esto se convierte en la nueva normalidad. En ese caso, los inversores asiáticos reevaluarían su riesgo a largo plazo y su deseo de mantener deuda estadounidense.

Recientemente, los grandes bancos centrales asiáticos se han diversificado por primera vez hacia los mercados de divisas locales. Esta utilización de los mercados regionales podría convertirse en una característica estructural.

Esto nos lleva a la globalización de los bonos asiáticos. En las últimas dos décadas, los mercados regionales de renta fija han crecido en profundidad, liquidez, tamaño y calidad de calificación. Esta transformación ha permitido que más mercados regionales se incorporen a los principales índices mundiales de bonos. India ha entrado recientemente en el índice JP Morgan Government Bond Index - Emerging Markets, mientras que Corea del Sur está a punto de incorporarse al FTSE World Government Bond Index. Estos factores proporcionan un apoyo estructural a los bonos asiáticos.

¿Qué papel desempeñan las políticas fiscales en la configuración de los rendimientos de los bonos y las primas de plazo en Asia y cómo se compara con Occidente?

En los últimos años, la política fiscal y la sostenibilidad de la deuda han marcado el rumbo de Asia. En general, las políticas han sido prudentes desde el punto de vista fiscal, a diferencia de los principales mercados desarrollados y los mercados emergentes no asiáticos. Pensemos en la pandemia. Muchos países asiáticos proporcionaron apoyo desde una posición de superávit fiscal. Al mismo tiempo, las recesiones y la caída de los ingresos fiscales causaron estragos en las economías emergentes en general. Los países occidentales acumularon enormes deudas para gestionar la crisis.

En Occidente, la demografía desfavorable, el gasto social y los sistemas de seguridad social sin financiación son cuestiones clave. El gasto en defensa y la necesidad de modernizar las infraestructuras obsoletas ejercerán presiones fiscales adicionales. Asia también se enfrenta a retos relacionados con el envejecimiento de la población, que aumentará la necesidad de programas de pensiones, salud y bienestar, aunque los aborda desde una posición fiscal más sólida.

El déficit fiscal de EE. UU. fue del 6,7 % del PIB en 2024 [1]. Se prevé que la deuda pública aumente hasta casi el 170 % del PIB [1] a mediados de siglo. La deuda también está muy politizada, y los mercados se ven frecuentemente envueltos en negociaciones de última hora y controvertidas sobre el techo de la deuda.

En ausencia de una flexibilización cuantitativa en Estados Unidos, el aumento de la oferta de bonos en un contexto de debilitamiento de la confianza probablemente ejercerá una presión al alza sobre los rendimientos y las primas de plazo. Esto se verá amplificado si la política afecta a la credibilidad y a los fundamentales, lo que podría dar lugar a rebajas de la calificación soberana.

Europa necesita una política fiscal expansiva, lo que conlleva diversos riesgos. Italia se enfrenta a importantes problemas de sostenibilidad de la deuda, seguida de Francia. Los riesgos políticos, incluido el auge de la extrema derecha, y la demografía desfavorable pesarán cada vez más sobre varias economías europeas. En Reino Unido, los errores de la política fiscal contribuyeron a que los rendimientos de los bonos del Estado a largo plazo alcanzaran su nivel más alto en casi 30 años.

Los países asiáticos se han enfrentado a presiones manejables y relativamente moderadas. Corea del Sur, por ejemplo, amplió su oferta de bonos para apoyar el crecimiento. Sin embargo, la demanda fue elevada. Tiene una deuda consolidada inferior al 2 % y un ratio deuda/PIB del 55 % [2]. La perspectiva de que los bonos surcoreanos coticen en el FTSE Global Bond Index también ha despertado un interés adicional [3].

Singapur registra un superávit fiscal, mientras que los déficits fiscales de Taiwán y Hong Kong también son bajos, inferiores al 2 % [4]. En los últimos años, muchos países han aplicado medidas de consolidación fiscal y reducción del ratio deuda/PIB, lo que les ha proporcionado margen fiscal. Entre los ejemplos más destacados figuran Indonesia (40 %) [5], Tailandia (60 %) [5], Malasia (70 %) [5] e India (80 %) [5], con una deuda externa en relación con el PIB [6] también bastante baja. La solidez de las finanzas públicas también limita la oferta de bonos y reduce la vulnerabilidad a las perturbaciones mundiales a través del riesgo cambiario.

La demanda interna de deuda asiática está creciendo, ya que los sectores financieros y las compañías de seguros buscan equiparar los pasivos a vencimiento. Las condiciones de la oferta y la demanda en Asia han contribuido a estabilizar las curvas de rendimiento y a minimizar la volatilidad, salvo en algunas economías fronterizas. Estos factores garantizan que las primas por plazo sean, en general, más bajas que en los mercados emergentes en general y más bajas o más estables que en los mercados desarrollados.

Conclusiones

Las políticas arancelarias del presidente Trump han desatado la volatilidad mundial. Sin embargo, los bonos asiáticos se han mantenido resistentes, impulsados por la solidez fiscal, el crecimiento de la demanda interna y la transformación estructural del mercado. En medio de la turbulencia de los mercados y los cambios en la dinámica geopolítica, los bonos de la región ofrecen estabilidad, diversificación y oportunidades difíciles de ignorar. Para los inversores que buscan activos que puedan capear el temporal, los bonos asiáticos son una opción clara.